Курсовая работа: Финансирование новых предприятий
Значительное число малых инновационных компаний в России также вставало на ноги при поддержке неких “богатых” знакомых. Существенное отличие российских партнеров от западных “ангелов” заключается в том, что они были больше ориентированы на немедленные дивиденды. Это было справедливо для долевого участия в торговом бизнесе, но не приложимо к старту технологических компаний. Кроме того, российские индивидуальные партнеры-инвесторы редко предлагали свое активное участие в жизни поддержанных компаний, предпочитая принцип: “Ты сидишь, а денежки идут”.
Известные исключения из этого правила, когда частные инвесторы продолжали “пасти” инвестируемый бизнес, помогая в получении кредитов, заказов, сертификации продукции, приводили к созданию эффективных динамичных предприятий, которые демонстрируют устойчивый рост и являются достаточно привлекательными для инвесторов.
Важным положительным знаком последних лет является учащение случаев появления, в том числе в Международном инкубаторе технологий, людей, заработавших деньги на каком-то, чаще торговом, виде бизнеса и желающих “купить” новое увлекательное личное участие в компании высоких технологий, вложив деньги в производственный бизнес.
4. Компании венчурного капитала
Помимо краткого обзора в начале главы, более подробно о компаниях венчурного капитала можно прочесть в сборниках, выпущенных Центром коммерциализации технологии в серии “Библиотека технологического предпринимательства”.
Небольшая, но принципиально важная для развития инновационного бизнеса часть институциональных компаний ВК ориентирована на семенную и раннюю стадию бизнеса – например, Zero Stage Capital в США или Seed Capital Investment в Голландии (в 1990 году всего в США таких семенных фондов насчитывалось в 25 штатах). По решению региональных и федеральных администраций такой первый семенной фонд создается в России в Санкт-Петербурге. Поскольку после первого раунда семенного финансирования стартующим компаниям требуются следующие инвестиции, такие фонды семенного капитала особенно эффективны в сотрудничестве с более крупными фондами, которые способны предоставить последующее более существенное финансирование (“глубокий карман”) на стадии развития проекта.
Поскольку стоимость экспертизы и мониторинга бизнеса слабо зависят от размера инвестиций, обслуживание “маленьких” проектов очень невыгодно для инвесторов. В этой связи одна из форм государственного участия в стимулировании инвестиционной поддержки становления малого инновационного бизнеса заключается в компенсации повышенных удельных затрат инвестиционных фондов, связанных с финансированием ранней стадии бизнеса. Альтернативное решение - широкое вовлечение в деятельность таких фондов профессионалов в области лицензирования - как, например, Licentec в Голландии, которые затем получают долю от последующих продаж лицензий на технологии, поддерживаемых фондом Seed Capital Investment на стадии патентования и прототипирования. Не менее эффективным может быть сотрудничество семенных фондов с менеджментом ИТЦ или инкубаторами технологий, для которых разработка стратегии и мониторинг процесса коммерциализации технологий является каждодневной профессиональной деятельностью.
5. Small Business Investment Companies и Small Business Administration
В целях ускорения американских космических программ, в том числе за счет привлечения дополнительных частных средств в начальные фазы технологических компаний, конгресс США принял в 1958 году специальное постановление по инвестициям в малый бизнес. Это в частности привело к созданию в начале 60-х многочисленных специализированных “компаний по инвестированию в малый бизнес” (SBIC - Small Business Investment Companies). Для поощрения частных инвестиций в малый бизнес частным инвесторам - пайщикам таких компаний - предоставлялись налоговые льготы, государственные гарантии и дешевые кредиты (интересно, что в США сочли более выгодным и/или надежным предоставлять дешевые кредиты не конечному заемщику - собственно предпринимателю, а под ответственность о возврате - профессиональному инвестору, а именно создаваемым инвестиционным компаниям). Этим решением SBIC была, таким образом, передоверена инвестиционная активность федеральных властей. Было создано несколько сотен таких небольших инвестиционных фирм с общими активами около миллиарда и доступом еще к 4,5 миллиарда долларов, причем только 50 из созданных фирм имели размер своих активов более 1 миллиона.
Только 15-20% финансов SBIC были направлены на инвестиции в ранние стадии компаний (это составило, тем не менее, в два раза больше, чем они получали в среднем от венчурных фондов). Из этих небольших сумм чуть больше половины (100 миллионов долларов) направлялось в технологически ориентированный бизнес, однако на фоне отсутствия или недостаточности других источников финансирования этих стадий сам факт появления такого источника прямого инвестирования или кредитов оказал большое влияние на развитие инновационных компаний.
За почти сорок лет SBIC инвестировали около 6 миллиардов долларов в 70 тысяч компаний (в том числе и не технологические). Хотя их деятельность подчиняется администрации по малому бизнесу (SBA, Small Business Administration) в части получения дополнительных длинных кредитов, сами инвестиционные компании являются частными и принимают самостоятельные решения. Законодательство требует, чтобы SBIC предоставляли инвестиции или кредиты не меньше, чем на пять лет, что делает их капитал терпеливым, а получение дешевых государственных кредитов позволяет финансировать компании с умеренными темпами роста.
Small Business Administration (Администрация малого бизнеса), отделение Министерства торговли США, под юрисдикцией которой действуют малые инвестиционные компании (SBIC), выдает кредиты малому бизнесу, либо самостоятельно, либо или в пуле с другими финансирующими организациями, но в основном ее деятельность заключается в предоставлении гарантии банкам для выдачи таких кредитов малым предприятиям. Гарантии на 75-85% от величины кредита (менее 100, чтобы не снижать ответственности банка) предоставляются малым предприятиям, если они показывают собственный уставной капитал на 14% или наличные средства на 15% от запрашиваемой суммы кредита соответственно на капитальные или оборотные средства.
Со времени образования SBA выдала гарантии на 400 000 кредитов малым фирмам общей суммой на 45 миллиардов долларов. В середине 90-х около 90 тысяч малых фирм имели кредиты, полученные от SBA непосредственно или с помощью её гарантий, и хотя кредиты SBA составляют по сумме только 1% от общей суммы кредитов, выданных за все время малому бизнесу, это 40% от всех долгосрочных кредитов, предоставленных малым фирмам на сроки от 7 до 25 лет. Кредиты по гарантиям SBA не являются беспроцентными, однако, оговариваемый в каждом случае с банком уровень процентной ставки не должен превышать стоимость денег для банка плюс 2,5-2,75%. Часто это не дешевле, чем обычный кредит и к тому же SBA берет 2% за выдачу гарантии, однако без этих гарантий на подобной стадии развития малого бизнеса кредиты не могли быть предоставлены обычным финансовым институтом.
В России деятельность, подобную SBA, осуществляют региональные и федеральный фонды поддержки предпринимательства, а также Фонд содействия развитию малых форм предприятий в научно-технической сфере (ФС РМФП НТС). Разумеется, абсолютные цифры выданных ими кредитов и банковских гарантий пока не сопоставимы с западными, однако они уже позволили стартовать и развиваться тысячам инновационных фирм России, способствуют развитию важной финансовой составляющей инфраструктуры поддержки малого бизнеса.
В частности, по данным обследования более 100 малых инновационных предприятий Нижнего Новгорода, только в 1995 году 17,5% от общего их числа получили кредиты, 9,6% - прямые инвестиции, а 7% - безвозмездную финансовую поддержку (гранты).
Анализ времени предоставления и суммы кредитов, выдаваемых ФС РМФП НТС, показал, что около 50% кредитов получали начинающие предприятия сразу после появления первых доходов, причем сумма кредита у 8% предприятий-заемщиков составляла 5% от общего объема доходов, у 8% - до 10%, у 13% - до 20%, у 11% предприятий до 30% и у 27% - свыше 40% годового оборота. Начальная стадия развития компании во время обращения за кредитом определяет тот факт, что, несмотря на указанные соотношения кредитов и объема собственных доходов, около 75% выданных кредитов не превышали 50-100 тысяч долларов.
В таблице 1 представлены цели использования малыми компаниями полученных от ФС кредитов.
Таблица 1
Назначение кредитов, полученных малыми инновационными фирмами от Фонда содействия развитию малых форм предприятий в научно-технической сфере
| Направления использования кредита |
% от общего количества[3] |
| Оборотные средства | 54 |
| Покупка оборудования | 44 |
| Разработка продукции | 42 |
| Маркетинг | 17 |
| Другое (сертификация, испытания у потребителей, комплектующие) | 23 |
6. Нефинансовые корпорации
Начиная с ранних 60-х годов и сильно увеличив свою активность в 80-х, к венчурному финансированию молодых компаний проявляют интерес основные производственные компании. Многие из них, поддерживая усилия по НИОКР и созданию новых продуктов, мотивированы желанием получить доступ к полезным дополнительным технологиям или инженерным талантам. Первыми экспериментировать с инвестированием в технологические компании на ранних стадиях их возникновения стали DuPont, Ford, Texas Instruments и Union Carbide, а затем Exxon, Inco, Monsanto. Продемонстрированные ими эффективные инвестиции вызвали широкое участие в подобной деятельности многих корпораций из списка Fortune 500. В частности, General Electric имеет свой венчурный фонд в 100, Xerox - в 50 миллионов долларов.
К 1990 году в США 92 промышленные корпорации управляли собственными венчурными фондами на общую сумму в 2,6 миллиарда, не считая того, что еще большее число корпораций участвует в пулах, управляемых профессиональными венчурными капиталистами. В частности, компания 3М обнародовала свою программу участия в 27 венчурных фондах в разных странах мира, выделив 75 миллионов долларов на “окна в новые технологии” с целью обеспечения основ для своего последующего сотрудничества с новыми компаниями.
Мотивация нефинансовой корпорации к участию в инвестировании стартующих фирм преимущественно определяется ее интересом к новым технологиям. Большинство из таких корпоративных инвесторов выбирают только несколько определенных технологических направлений инвестирования, связанных или дополняющих их существующие линии продуктов, а иногда, напротив, совсем не связанных, в зависимости от текущей стратегии корпорации на концентрацию или диверсификацию своей деятельности.
Большинство корпораций предоставляет инвестируемым компаниям помощь в инженерных вопросах, маркетинге и менеджменте, которая может для них оказаться не менее важной, чем полученное финансирование. Однако полезное “нянченье” и “глубокий карман”, обеспечивающий при необходимости следующие инвестиции, часто сопровождается чрезмерным вмешательством в дела молодой компании, что может не нравиться предпринимателям. Кроме того, корпорации могут сопротивляться публичному (открытому) акционированию молодых компаний, исходя из их стратегических предпочтений к последующему слиянию с поддерживаемым бизнесом. Надо отметить, что большинство технологических компаний обоснованно выбирает именно этот путь и, в конце концов, продается крупным корпорациям - стратегическим партнерам.
7. Коммерческие банки
Законодательство многих стран ограничивает банки в праве на совершение инвестиций. Тем не менее, во многих странах и регионах они играют заметную роль в предоставлении капитала новым технологическим предприятиям. В частности в США банки тесно взаимодействуют с Администрацией малого бизнеса (Small Business Administration) по программе гарантии кредитов, что сильно уменьшает риск банка при предоставлении кредита малой фирме. Известно, что SBA выдает 15-25 тысяч таких гарантий в год.
Другие, более рисковые банки предоставляют краткосрочные кредиты стартующим фирмам под обеспечение в виде будущих контрактов или заказов. Банки также выдают займы под залог недвижимости или предоставляют длительное финансирование лизинга необходимого исследовательского или производственного оборудования. Находящиеся во владении банков инвестиционные компании, в том числе и ряд SBIC, могут от своего имени и под свою ответственность осуществлять прямые инвестиции, а затем помочь кредитуемому предприятию установить контакты с обычной фирмой венчурного капитала. Фонды венчурного капитала с долевым участием средств банков насчитывают 2 миллиарда.
Мотивация банка к участию в кредитовании и инвестировании новых фирм - будущие доходы от обслуживания выросшей компании, которая останется клиентом банка, когда станет большой и успешной.
Известна программа Европейского банка реконструкции и развития (EBRD) и Российско-американского инвестиционного фонда (TUSRIF) по кредитованию российских малых фирм, позволяющая получать кредиты до 125 тысяч долларов сроком до 2-х лет. Эти кредиты предоставляются через уполномоченные российские банки, которые выступают также гарантами погашения 50% кредита в случае его не возврата. Российские банки, проявляя осторожность, добавляют ставку кредита за риск своих потерь. Это приводит к тому, что инновационные предприятия этими кредитами практически воспользоваться не могут, так как итоговая ставка оказывается слишком высока (до 29 и 20% в валюте соответственно для EBRD и TUSRIF) и, кроме того, для получения такого кредита необходим практически недостижимый ликвидный залог.
8. Биржа ценных бумаг
В зависимости от общей экономической ситуации, на Западе возможность для молодой компании объявить подписку на свои акции также претерпевает взлеты и падения. В принципе выйти на рынок ценных бумаг молодой компании достаточно непросто и дорого и при этом компания должна стоить никак не меньше 10-20 миллионов долларов (Цена компании грубо ориентировочно за рубежом соответствует 8-15 кратной, а в России 3-4-х кратной величине ее чистой прибыли в год).
Хотя на открытое акционирование выходят только 15-20% фирм, поддерживаемых венчурным капиталом, это не самая реальная, но все-таки одна из наиболее заманчивых стратегий “выхода” инвесторов из данного бизнеса. И предприниматель, и его инвестор видят в публичной подписке способ возврата средств и получения итоговой прибыли за счет увеличения рыночной стоимости компании. Кроме того, для нового предприятия престижно видеть себя публикуемым на финансовых страницах массовых газет.
С другой стороны, помимо проблем с длительностью процедуры аудита и достаточно больших затрат на регистрацию и размещение акций, предприниматель должен учитывать тот факт, что он не может одновременно разбогатеть, продавая свои акции, и сохранить контроль над предприятием. Кроме того, требования публикации множества информационных данных, относящихся к деятельности открытых акционерных компаний, делает их более уязвимыми для конкурентов.
На Западе существует строгое законодательство относительно условий закрытой и тем более открытой подписки на акции компании. Во многих странах компаниям разрешено выходить на биржи в США, а американским фирмам, напротив, разрешено открытое акционирование в некоторых странах - например, в Англии. Известно, что путем акционирования в США стала открытым акционерным обществом российская телекоммуникационная фирма “Вымпелком”, однако этому предшествовал строгий финансовый аудит, проводимый западной компанией, скрупулезная оценка активов и перспектив развития компании.
6 Размер и источники начального капитала технологических фирм
Вследствие гиперинфляции рубля и в том числе долларовой инфляции, имевшей место в 1991-1996 годах, провести сопоставительные оценки размера начального капитала российских технологических фирм, стартовавших в различные годы, практически невозможно. Величина их уставного капитала редко превышает 10 тысяч долларов, а то и рублей, а полученные стартовые инвестиции и их источники еще ждут своего обобщения.
Хотя по многим объектам уровень цен в России приближается или даже превосходит западные, уровень доходов в странах Запада не позволяет делать каких-либо прямых абсолютных сопоставлений с российскими данными. Тем любопытнее цифры в приводимых ниже таблицах и графиках.
Как следует из рис.1, построенного по результатам выполненного MIT (Roberts) обследования 113 фирм, 23% этих компаний начинала с “инвестиций”, не превышающих одной тысячи долларов, почти половина - с менее 10 тысяч, только 22% (25 компаний) имели начальный капитал в 50 и более тысяч долларов, причем 20 из этих 25 сразу стартовали с отрывом сотрудников от предыдущего места работы, на условиях полной их занятости.
Эти цифры повторяются и в других исследованиях, проведенных на электронных, биотехнологических и малых компьютерных предприятиях, также обнаруживших медиану в 15-50 тысяч долларов.
Таблица 2
Источники начального капитала технологических фирм
(по результатам обследования 154 фирм)
| Источники финансирования | Число компаний | %% |
| Персональные сбережения | 114 | 74 |
| Родственники и друзья | 8 | 5 |
| Частные индивидуальные инвесторы | 11 | 7 |
| Фонды венчурного капитала | 8 | 5 |
| Нефинансовые корпорации | 9 | 6 |
| Коммерческие банки | 0 | 0 |
| Продажа акций на бирже | 4 | 3 |
| Итого | 154 | 100 |
Как видно из таблицы 2, по результатам обследования 154 компаний, основной финансовый источник старта - собственные сбережения (74%); бизнес-ангелы составляют 7%; друзья и родственники и венчурный капитал вносят одинаковый вклад по 5%; 6% фирм получили начальную поддержку от промышленных корпораций. Получить кредиты начинающим фирмам в США не удается так же, как и в России.
Результаты американских исследований, как и российский опыт, в том числе Международного инкубатора технологий, показывают, что отсутствие внешних заимствований для большинства стартующих предприятий часто объясняется не столько отсутствием доступа к источникам финансирования, сколько выбранной стратегией предпринимателя, не желающего делиться деньгами на нулевой стадии, когда они столь дороги. Кто-то из сотрудников не бросает старую работу, чтобы содержать разработчиков в новой компании, кто-то собирает с будущих заказчиков предоплату за разработку программы, кто-то для начала быстро запускает не слишком конкурентный, но ходовой товар, получая нужные оборотные средства.
Один из наиболее успешных проектов Инкубатора в области электронных датчиков отчасти финансировался младшим основателем фирмы, который периодически то ездил челноком в Турцию, то работал в риэлтерской конторе, зарабатывая на семью и на необходимые для развития разработки импортные компоненты. По другому проекту оборотные средства на производство CD добывались путем периодического заклада квартиры бабушки. Одна из фирм организовала производство и продажу расписных косынок, чтобы финансово поддерживать аспирантов, участвовавших в революционной разработке лечебных текстильных материалов. Многие авторы биотехнологических разработок, как в России, так и за рубежом, наряду с коммерциализацией своих технологий ведут исследования на средства научных грантов.
Возможные источники финансирования по мере развития компании схематически представлены на общей схеме рис. 2.
по данным американских исследователей, и на рис. 3
для описания существующей ситуации в России. Трудности получения начального финансирования, на стадии, когда предприятие должно тратить, ничего не зарабатывая, нашли отражение в специфическом определении этой фазы, которую называют “долиной смерти” - по аналогии с потенциальной ямой в физике.
Растущая конкуренция в борьбе за начальное финансирование и рост инвестиционных запросов вследствие непрерывного увеличения затратности наукоемких разработок заставляет многие компании, как за рубежом, так и в России, обращаться одновременно к нескольким источникам.
7 Государственные меры по стимулированию инвестиций в технологически-ориентированные компании
Как показывает опыт западных стран, эффективные меры по стимулированию инвестиций в инновационный бизнес включают, прежде всего, создание благоприятной инвестиционной среды в результате снижения инфляции и уменьшения ставок рефинансирования, принятия законодательства, защищающего права инвесторов, и другие меры, уменьшающие риски инвестирования и способствующие “длинным инвестициям”.
Для стимулирования прямых инвестиций в производственный сектор (реальную экономику) в разных странах используют адресные налоговые льготы, например, временное исключение прямых инвестиций или финансирования рисковых фондов из налогооблагаемой базы, уменьшение налога на прибыль, если она получена от прямых инвестиций, и т.д.
В США и странах Европы ключевыми явились такие законодательные меры, как разрешение, в частности, использовать в составе венчурных фондов “длинные” сбережения населения, направляя на такие рисковые инвестиции до 5 % пенсионных и страховых фондов.
Другие меры могут включать:
долевое государственное и региональное участие в семенных и других венчурных фондах,
государственные займы таким фондам на операционные расходы,
покрытие (страхование) части инвестиционных потерь,
финансирование прединвестиционных стадий экспертизы проектов и аудита компаний,
содействие увеличению ликвидности компаний путем развития и защиты активного рынка вторичных бумаг,
стимулирование активности “бизнес-ангелов”, в том числе путем неформальных сетей инвесторов, облегчающий доступ к перспективным проектам.
Не менее важным фактором стимулирования инвестиционной активности фондов и банков должно явиться развитие и повышение культуры инновационного предпринимательства как такового, создание необходимой эффективной инфраструктуры, включая действенные программы поддержки инкубационной стадии технологических компаний, широкий информационный обмен, улучшение уровня финансовой отчетности, правовое обеспечение инновационного предпринимательства, необходимое обучение предпринимателей основам коммерциализации технологий.
Список литературы
Инновационный бизнес: мировая практика - венчурный капитал. Материалы межрегиональной школы-семинара, проводимой Международным инкубатором технологий в июне 1996 года (Санкт-Петербург), Зело, 1997, с.
Инновации и венчурный капитал. Сборник статей, включая материалы, представленные OECD. Центр коммерциализации технологий АНХ, 1998, с
Венчурное финансирование инновационных проектов. Сборник статей. Центр коммерциализации технологий АНХ, в печати
Roberts, Edward B., Entrepreneurs In High Technology: Lessons from MIT and Beyond, Oxford University Press< New York, NY 1991, 124-159
“Sources of Equity Capital” in Zimmerer, Thomas W. and Norman M. Scarbrough. Entrepreneurship and New Venture Formation. Prentice Hall, 1998, 376-418
Для подготовки данной работы были использованы материалы с сайта http://www.intb.ru
[1] Эта фантазия один раз уже не была утопией в России, когда многочисленные толпы людей стояли в очередях, чтобы купить акции “Телемаркета”. Когда вернется доверие к защите интересов индивидуальных инвесторов со стороны государства, вероятность участия широких слоев населения к подобному размещению средств будет зависеть не только от общей политико-экономической ситуации и появления отсутствующих во времена Телемаркета законов, но и от продемонстрированных к этому времени успехов конкретных технологических фирм.
[2] В отдельных странах, в частности, в Великобритании, существуют, тем не менее, базы данных инвестиционных запросов с указанием возможных объемов финансирования и вкусовых предпочтений инвесторов
[3] Некоторые компании использовали один кредит одновременно на несколько целей
